Life isn't so boring

최근 내게 많은 생각이 들게 한 포스팅...

http://blog.naver.com/oneidjack/30036254446
미국 은행들이 보유한 부실 모기지 자산을 은행들의 대차대조표로부터 분리하여, 정부로 이전하는 그 자체만으로 새로운 부가 창출된다는 요지의 포스팅이다.
이 글에서 제시된 계산법은 너무나 명확하지만, 그 경제적 의미를 이해하기가 쉽지 않았다. 따라서, 그 글에 대한 나의 생각과 이해를 아래와 같이 정리해 보았다.
--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

만일 위 포스팅의 계산대로 은행의 모기지 증권을 정부로 옮기면 어떻게 되는가?

                                                                                    (별도 표시 없을 시, 10년후 미래가치)

<Case A: 모기지를 은행이 보유할 경우>

10년후, 대출자들이 상환한 80으로 채권보유자들에게 100을 지급하고, 미회수된 20은 손실이 된다. 이때는 정부는 개입이 없으므로 아무런 득실이 없다.

<Case B: 모기지를 정부로 이전할 경우>

대출자: 10년후, 대출자들은 Case A와 마찬가지로 100을 지급한다. 다만, 은행이 아니라, 정부에 지급할 뿐이다.

은행:  정부로부터 모기지 자산 매각 대금(37)으로 은행 부채(100)을 조기 상환한다. 그 은행 부채의 현재가치는 46이며, 그 차이인 9는 10년후 미래가치로 20이므로 Case A에 비해 또한, 득실이 없다.

은행 채권 보유자: 은행이 부채100을 현재가치로 조기상환했으므로 득실은 없다.

정부: 정부는 3% 금리 Zero 쿠폰 37을 조달하고 만기 10년후, 50을 상환한다. 조달한 37은 은행에 모기지 자산 매입대금으로 지급하고, 대신 10년 후, 모기지 대출자들에게 80을 상환받는다. 이때 정부의 이익은 10년후 미래가치  로 80-50=30이 된다. 

결국, 모기지 자산을 정부로 이전하는 조치만으로 미래가치로 30, 현재가치로 23의 부가가치가 창출되었다. 정말 마술같은 일이 아닌가? 자산의 소재를 민간에서 정부로바꾼 것만으로 새로운 부가가치가 창출되다니..이 모델을 국가 전체 관점으로 본다면(정부든 민간이든 관련없이 총체적으로), 모기지 자산에 대한 파이낸싱을 은행 채권에서 재무부 채권으로 전환한 셈이 된다. 어떻게 이런 일이 가능할 수 있었을까? 이러한 부가가치를 제공한 loser 혹은 반대급부를 받은 사람은 누구일까?

그들은 바로, 미국 정부에 3%라는 낮은 금리로 채권을 매입한 사람들이 아닐까?  이러한 초저금리의 자금이 없었던들, 저 모델에서 새로운 부가가치는 창출되지 못하였을 것이다. 그들은 리스크를 회피하고자, 저금리에도 불구하고 국채를 매입했고, 정부는 이를 레버리지하여, 리스키한 자산을 매입해 이익을 창출한 것이다. 그렇다면, 국채 매입자들은 반대로 손실을 보았을까? 

국채 매입자들은 미국 국채가 안전하기 때문에 투자한 것이지, 애초 미국 정부가 이 자금으로 어떤 투자들 하던 상관하지 않았다. 그러나, 만일 대규모의 부실자산 매입으로 인해 미국정부의 신용위험 또는 금리인상으로 채권가격의 하락 가능성이 커지게 된다면 그들은 손해를 보게 될 것이다. (그 레버리지를 챙긴 미국 정부만이 winner가 된다.) 그러나, 미국정부는 세계 여느 나라와는 달리, 달러라는 기축통화와 거대한 소비시장을 가지고 있으므로, 구제금융이 미국 정부 신용에 대한 위협이 되지 않을 수 있다. (게다가, 신용평가 기관은 모두 미국의 영향력 하에 있지 않는가?)  이 경우에서는 이 게임의 loser는 없고 모두가 happy한 상황이 될 가능성이 높다.

그렇다면, 이런 마술이 여느 정부에게나 가능할까? 아마 가능하지 않을 것이다. 만일 모든 국가가 국채를 발행하여, 민간의 자산 또는 사업을 인수함으로써, 부가가치를 창출할 수 있다면, 모든 정부가 그렇게 할 것이고 마침내, 민간 자산이나 기업들은 모두 국유화 되어야 할 것이다. 적어도 정부가 모든 민간의 부채를 보증해 주는 식이 될 것이다. 그러나, 그것이 불가능한 이유는 내 생각에는 이렇다. 국채 발행을 통해 국가 부채가 증가하고, 게다가 국가가 리스키한 자산(국채수익율과 조달비용의 차이가 큰 자산)에 투자비중이 높다는 것이 알려진다면, 해당 국가의 투자 리스크를 높이고 신용등급을 감소시킬 것이며, 결국 국채의 조달비용 증가로 귀결될 것이다. 이는 기존 국채 투자자에게 손실을 끼치고 추가 국채 조달비용의 상승으로 인해 민간자산과 국채 조달비용 간의 차이는 감소할 것이다.  결국, 마술이 일시적이나마 효력을 발휘할 지는 모르지만, 지속되기는 어려울 것이다.

끝으로 미국만이 이러한 마술이 가능하다는 것이 우리에게 과연 정당한 일일까?  실은 그것의 정당성을 논하기 보다는 이러한 체제가 모든 국가들의 이해에 위배되지 않는 현실이 더욱 중요하다. 미국의 금융위기를 극복하기 위해, 미국 국채를 더욱 더 싼 이자를 받고 사주는 것이, 그렇게 해서 그들로 하여금 금융시스템을 안정화시키고, 소비시장을 회생시키는 것이 대미 수출에 목을 매는 모든 국가들에게 이익이 되므로, 적어도 손해가 되지 않으므로, "행크 폴슨과 밴 버넨키는 옳다"는 알파헌터의 포스트는 과연 옳다.